---

Разделы На главную История денег и экономики История экономических знаний Формы безналичных денег Международные финансы Экономические концепции Экономические теории Экономика в реальной жизни Экономический анализ и интеграция Макроэкономика Экономика и социальное общество Социальная экономика Социология Кризисная экономика Инфляция в экономике Экономика зарубежных стран Иностранные деньги Государственное регулирование Бюджетная система Политическая экономия Политология Законы денег Налогообложение Аудит Банкротство Теория рынка Конкуренция Международная торговля Товарная биржа Нефть и газ на бирже Логистика Банки - услуги и операции Банки в России Банковский кредит Недвижимость Ипотека в банке Инвестирование Стратегии инвестирования Инвестиционные фонды Ценные бумаги Акции Вексель Облигации Опционы Фьючерсы Биржевая торговля Биржа Forex Фондовый рынок Фондовый рынок России Волны Эллиотта Теория фракталов Торговая теория Ганна Фибоначчи на бирже Графический анализ на бирже Паттерны Биржевой анализ "Крестики-нолики" Японские свечи Технический анализ Математика на бирже Фундаментальный анализ Биржевая торговля Стратегии торговли Механические торговые системы Программирование МТС Управление торговым капиталом Управление портфелем Управление риском Страхование Профессия трейдер Практический трейдинг Технологии инфосистем Информационный рынок Безопасность информации Криптология и криптография Реклама PR - Public Relations Маркетинг Финансовая система Начало бизнеса Предпринимательство Малый бизнес Микроэкономика Торговля Ценообразование Работа в Интернете Сайты, софт, дизайн Управление качеством Управление предприятием Производство продукции Стратегический менеджмент Учебники по менеджменту Системы и организации Теория систем Планирование Статистика финансов Управление персоналом Трудовые отношения Бухгалтерия «1С:Бухгалтерия» Управленческий учет Делопроизводство и офис Автоматизация делопроизводства Рынок труда Карьера Менеджер Лидерство и бизнес карьера Лидерство и карьера Общение и переговоры Общение в бизнесе Бизнес переговоры Инновации в моделировании Экономическое моделирование Нейронные сети Нейролингвистика Логика нейросетей Программирование Пакет Excel Технологии программирования Языки программирования Практическая психология Психологические тренинги Психология в медицине Возрастная психология Ваши скрытые резервы Здоровье и долголетие Работа с эмоциями Пикап Управление временем Гипнотерапия Подсознание Трансовые техники Магия Здоровье советы Спорт для здоровья Йога Религии Эзотерика Мистицизм

---

Глава 3 Страхование финансовых рисков

3.1. Страхование финансовых инвестиций

Финансовые инвестиции (ФИ) представляют собой покупку активов в виде ценных бумаг, как долевых, так и долговых, которые будут приносить инвестору не только прибыль, но и гарантировать ему определенный уровень безопасности вложения средств. Две этих составляющих — прибыль и рискованность — находятся в пропорциональной зависимости друг от друга: чем в более рисковые ценные бумаги осуществляется вложение средств, тем, как правило, большую прибыль они приносят. На развитом финансовом рынке устанавливается устойчивая градация рисковости и прибыльности ценных бумаг. Считается, например, что наиболее рискованными являются спекулятивные обыкновенные акции, которые, однако, приносят владельцу доход 15-20%. К категории высокорисковых ценных бумаг принадлежат также обыкновенные акции быстро растущих компаний (доход 10-12%).

К ценным бумагам с умеренным риском относятся обыкновенные акции, высоко котирующиеся на бирже (доход по ним составляет 8-10%), ценные бумаги взаимных инвестиционных фондов со сбалансированным портфелем — доход 7-8%, конвертируемые акции с фиксированным дивидендом — 6-10%, конвертируемые облигации — приносят доход их владельцу 5-10%.

К ценным бумагам с низкой степенью риска относятся муниципальные и государственные облигации, приносящие их владельцу доход не более 4-6%.

Сами риски также подразделяются на определенные виды. В первую очередь различают имущественные и кредитные риски. Имущественный риск делится на рыночный и предпринимательский риск. Рыночный риск представляет собой возможность потери капитала, связанную с изменением цен на товары. Предпринимательский риск связан с изменением стоимости приобретаемых ценных бумаг.

Кредитный риск делится на риск, связанный с изменением учетной ставки банковского процента, и инфляционный риск.

Развитому финансовому рынку присущи многие способы страховой защиты. Один из них проявляется в регулировании государством финансового рынка. Его целью является, с одной стороны, поддержание ликвидности финансового рынка, а с другой — сохранение доверия к нему со стороны инвесторов и эмитентов. Методами такого регулирования являются лицензирование участников финансового рынка, установление правил выпуска ценных бумаг, введение обязанности предоставлять информацию об эмитентах ценных бумаг и т. п. Второй способ организации страховой защиты представляет собой своеобразное самострахование инвесторов, что проявляется, в частности, в проведении операций хеджирования, когда инвестор вместе с ценной бумагой приобретает опцион на ее покупку или продажу. Взаимное страхование инвесторов проявляется и в организации системы котировок ценных бумаг на фондовой бирже. Наличие ценных бумаг той или иной компании в листинге фондовой биржи с ее заранее установленными жесткими требованиями, как правило, свидетельствует о достаточной надежности этих бумаг.

Все эти способы страховой защиты характерны тем, что они заложены в саму модель функционирования финансового рынка и осуществляются при отсутствии профессионального страховщика, который принимает на себя риски. К тому же они не дают полной гарантии от убытков.

Особым видом страховой защиты является заключение договоров страхования со страховыми компаниями. Целью такого страхования является защита инвестиционных вложений от возможных потерь, возникающих вследствие неблагоприятного, непредсказуемого изменения конъюнктуры рынка и ухудшения других условий для осуществления инвестиционной деятельности. Оно подразделяется по характеру страховых рисков на страхование от политических и коммерческих рисков. Договоры страхования от политических рисков заключают при осуществлении инвестиций в зарубежные страны. Оно характеризуется невозможностью математической оценки вероятности наступления страховых случаев и крайне высокими размерами ущерба. Поэтому частные страховщики этим страхованием, за редким исключением, не занимаются.

Такое страхование проводят в основном государственные страховые структуры страны-инвестора и международные финансовые организации. В настоящее время на три государственные организации (в США, ФРГ и Японии) приходится 80% общих объемов операций, осуществляемых в рамках национальных государственных программ страхования инвестиционных рисков.

Страховыми рисками здесь являются события, исходящие от органов власти, управления, иных государственных образований, а также народных масс. При определении конкретного их перечня в договоре учитываются следующие основные факторы:

¦ политическое и экономическое положение страны;

¦ ее потенциальные финансовые возможности;

¦ уровень развития промышленности, сельского хозяйства и инфраструктуры;

¦ величина валового внутреннего продукта;

¦ объемы внутренней и внешней задолженности государства и ее структура;

¦ своевременность погашения имеющихся займов;

¦ уровень инфляции;

¦ объект и субъект страхования;

¦ сумма инвестиций;

¦ географическое местонахождение объекта инвестиций;

¦ срок страхования и т. д.

При этом вышеуказанные факторы могут повлиять не только на объем страхового покрытия, но и в целом на экономическую целесообразность и возможность страхования и, следовательно, на сам факт инвестирования.

В зависимости от перечисленных факторов в объем страхового покрытия могут входить следующие риски:

¦ изменения в валютном законодательстве, которые могли бы препятствовать инвесторам в осуществлении деятельности согласно ранее обусловленной программе;

¦ изменения в валютном законодательстве, которые препятствовали бы переводу дивидендов иностранным инвесторам;

¦ принятие нормативных актов, которые препятствовали бы инвесторам использовать инвестированные средства и возможный доход от них для последующего инвестирования;

¦ национализация предприятий, созданных с участием иностранных инвесторов, или экспроприация их активов в результате предпринятых государством изменений в экономике или политике;

¦ принятие законодательства, которое лишало бы права владения землей, принадлежащей предприятию;

¦ принятие законодательства, позволяющего полностью или частично конфисковать продукцию предприятия, в которое вложены иностранные инвестиции;

¦ введение законодательства в области налогообложения, которое препятствовало бы дальнейшему капиталовложению или прибыльному ведению дела;

¦ введение нормативных актов, которые запрещали бы предприятиям, в которых доминируют иностранные инвесторы, принимать участие в биржевых сделках;

¦ принятие законодательства, которое ущемляло бы финансовое и любое другое положение иностранных инвесторов по сравнению с первоначальными предпосылками;

¦ принятие нормативных актов, которые ущемляли бы право инвесторов входить в руководящие органы предприятий, в которые инвесторы вложили соответствующие средства;

¦ внесение изменений в арбитражную практику;

¦ военные действия, гражданские волнения и социальные беспорядки, повлекшие за собой причинение ущерба имущественным интересам инвестора.

При этом данный перечень возможных рисков может быть дополнен, исходя из особенностей политической и экономической ситуации в стране.

Одним из специализированных государственных агентств, осуществляющих страхование имущественных интересов инвесторов от политических рисков, является учрежденная в 1969 г. правительством США Корпорация частных зарубежных инвестиций (ОПИК). Она оказывает поддержку американским инвесторам в зарубежных странах по ряду программ, одной из которых является страхование имущественных интересов инвесторов от политических рисков, связанных со следующими рисками:

¦ экспроприацией или национализацией;

¦ необратимостью местной валюты в свободно конвертируемую;

¦ повреждением имущества или потерей прибыли в результате гражданских волнений и войн;

¦ изменением политического режима и т. п.

Деятельность ОПИК охватывает американские инвестиции в

140 развитых странах и развивающихся рыночных экономиках.

Особенность системы страхования в рамках ОПИК состоит в том, что обязательной предпосылкой заключения договора с конкретным инвестором является заключение двустороннего межправительственного соглашения о содействии капиталовложениям. Так, только после подписания такого соглашения между США и Россией в 1992 г. ОПИК получила возможность участвовать в страховании некоммерческих рисков инвесторов США, осуществляющих инвестиции в России. За последние три года корпорация поддержала 125 инвестиционных проектов, которые оцениваются в $3 млрд, для осуществления 40 деловых проектов.

В соответствии с договором страхования, заключаемого ОПИК с американскими частными предпринимателями, ОПИК обязуется возместить страхователю понесенные им убытки в результате наступления страхового случая. После выплаты страхового возмещения к страховщику, т. е. к США в лице ОПИК, на основе принципа суброгации переходят все права и требования страхователя в отношении третьих лиц в связи с наступлением страхового случая.

Объектом страхования могут быть следующие виды инвестиций:

¦ акции, другие ценные бумаги и права участия; прямые инвестиции (например, связанные с проведением строительно-монтажных работ, модернизацией производства и т. д.);

¦ имущественные права, связанные с лицензированием, международным лизингом и др.;

¦ ссуды и кредиты.

Договоры заключаются на срок от 12 до 20 лет.

Размер страховой суммы составляет от $100 млн до $150 млн на один проект и от $300 млн до $350 млн на одну страну, но не более 90% общей величины инвестиций. При этом с 1997 г. страховая сумма при страховании инвестиций в России увеличена до $200 млн на один проект. Ставки страховых взносов находятся в диапазоне от 0,3 до 0,6% от страховой суммы. За все время деятельности ОПИК ею были застрахованы капиталовложения на сумму $9 млрд, что составило около 10% общих объемов американских инвестиций.

Более широкий круг страховых рисков покрывает страхование, осуществляемое в рамках подразделения страхования экспорта министерства внешней торговли и промышленности Японии. Это страхование является обязательным для любого японского экспортера. Помимо рисков, связанных с экспроприацией иностранной собственности принимающим государством, военными действиями, революциями и неконвертируемостью валюты, оно предусматривает страхование от невозможности продолжать осуществление предпринимательской деятельности, от временной (на срок более б месяцев) приостановки этой деятельности, от приостановления проведения банковских операций.

Сеульской конвенцией 1985 г. по инициативе Всемирного банка было учреждено Многостороннее агентство по гарантиям инвестиций (МАГИ), которое является акционерным обществом с капиталом в $1 млрд. Его акционерами являются более ста государств, купивших акции в размере, пропорциональном тому капиталу, который они имеют во Всемирном банке. Первое место по величине капитала занимает США — 17%. Россия, подписавшая Конвенцию 15 сентября 1992 г., является самым крупным акционером МАГИ среди развивающихся стран, она владеет 2,78% акций.

Задачей МАГИ является поощрение иностранных инвестиций в развивающихся странах путем предоставления частным инвесторам дополнительных гарантий и оказания услуг по улучшению инвестиционного климата в стране, принимающей иностранный капитал.

В основу предлагаемой МАГИ системы защиты имущественных интересов иностранных инвесторов положен договор страхования, сторонами в котором выступают МАГИ (страховщик) и иностранный инвестор (страхователь).

Агентство принимает на страхование инвестиции в основной капитал, ссуды и гарантии ссуд, выданные владельцам основного капитала, техническую помощь, контракты по оказанию услуг по менеджменту, соглашения о лицензировании и об открытии сети предприятий. Страхованию подлежат только новые инвестиционные проекты, в том числе предусматривающие расширение уже существующих предприятий, их приватизацию и реконструкцию.

Страховыми рисками являются:

¦ введение ограничений в переводе сумм прибыли за границу;

¦ экспроприация имущества иностранного инвестора принимающим государством;

¦ нарушение контракта, заключенного иностранным инвестором с принимающим государством;

¦ военные действия и гражданские волнения.

Стандартный срок страхования составляет 15-20 лет. Страховая сумма обычно не может превышать 90% стоимости проекта и находится в пределах $50 млн на один инвестиционный проект и $175 млн в одну страну. Тарифные ставки устанавливаются в диапазоне от 0,5 до 3% от страховой суммы в год. Общий лимит страхования — 350% от акционерного капитала МАГИ, т. е. $3,5 млрд.

В настоящее время МАГИ застраховало инвестиции на сумму примерно $2 млрд. При этом гарантии МАГИ обладают высоким мультипликационным эффектом: на каждый застрахованный доллар обычно инвестируется еще $4. Высоко ценят гарантии МАГИ и банки, охотно выделяя кредиты под застрахованные проекты.

Страхование инвестиционной деятельности от коммерческих рисков проводится, как правило, частными страховыми компаниями. Целью такого страхования является защита инвестиционных вложений от возможных потерь, возникающих вследствие неблагоприятного, непредсказуемого изменения конъюнктуры рынка и ухудшения других условий для осуществления предпринимательской деятельности.

Страховая сумма как предел ответственности по договору может быть определена несколькими способами:

¦ в размере величины инвестиций, вложенных в приобретение акций, других ценных бумаг и т. д.;

¦ в размере суммы инвестиций и нормативной прибыли, которая может быть установлена на уровне, обеспечиваемом безрисковым вложением капитала.

При этом размер страхового возмещения исчисляется в виде разницы между страховой суммой и фактическим финансовым результатом от застрахованных инвестиций, т. е. страхователю возмещаются потери, если через определенный период застрахованные инвестиции не дадут предусмотренной окупаемости вследствие происшедшего страхового случая.

3.2. Страхование финансовых гарантий

Одной из разновидностей страхования финансовых инвестиций от коммерческих рисков является страхование финансовых гарантий. Его условия предусматривают предоставление страховщи ¦ ком гарантий того, что определенные финансовые обязательства, оговоренные в процессе заключения деловой сделки, сторонами которой выступают заемщик и инвестор, будут выполнены. Страхование финансовых гарантий считается специальным видом поручительства, обеспечивающего страховую защиту от рисков, связанных с проведением финансовых операций.

Поручительство — эта та сфера предпринимательской деятельности, в которой могут действовать банки, специальные агентства и страховщики. При этом в каждой из стран существуют особенности в правовом регулировании таких операций. Так, например, во Франции и Японии выдача поручительств является монополией банков, а в США выдача их банками ограничена. В Англии и Италии банки и страховые компании имеют равные возможности в этом виде бизнеса. В Германии существуют специальные агентства, которые занимаются только такими операциями, конкурируя здесь с другими финансовыми институтами. Однако чаще всего гарантии банков и страховых обществ являются равноценными.

Гражданский кодекс Российской Федерации разделяет договоры поручительства и банковской гарантии. По договору поручительства поручитель обязуется перед кредитором другого лица отвечать за исполнение последним его обязательства полностью или частично.

В соответствии с договором банковской гарантии гарант дает по просьбе другого лица (принципала) письменное обязательство уплатить кредитору принципала (бенефициару) в соответствии с условиями даваемого гарантом обязательства денежную сумму по представлении бенефициаром письменного требования об ее уплате.

При этом право на выдачу банковских гарантий имеют банки, иные кредитные учреждения и страховые организации.

Дальним родственником страхования финансовых гарантий является страхование закладных, которое предусматривает ответственность страховщика перед кредитором, выдавшим ссуду под залог закладной на собственность, в случае невозврата заемщиком выданной ссуды и отсутствия возможности возместить понесенные в связи с этим убытки за счет полученной в залог закладной.

Появление и быстрое развитие видов страхования финансовых гарантий на страховых рынках развитых стран (а в настоящее время оно обеспечивает страховой защитой операции по многим видам финансовых сделок) вызваны тем, что частные и небольшие корпоративные инвесторы зачастую не обладают достаточными знаниями для проведения собственного глубокого анализа риска инвестиционных вложений и в то же время бывают заинтересованы в инвестициях с наименьшим риском. Это и обеспечивается данным страхованием в случае, если договоры заключаются с финансово устойчивой страховой компанией с хорошей репутацией.

Среди видов страхования финансовых гарантий можно выделить страхование:

¦ облигаций и других ценных бумаг;

¦ кредитов для краткосрочных торговых сделок и долгосрочных инвестиций;

¦ закладных облигаций;

¦ выплат по сдаче в аренду, лизинг и т. п.;

¦ оплаты стоимости поставляемого оборудования;

¦ автомобильных ссуд.

По срокам действия договоров все виды страхования обычно подразделяются на краткосрочные (со сроком до 8 лет), среднесрочные (заключаемые на срок от 8 до 30 лет) и долгосрочные.

По категории страхователей различают договоры, заключаемые с юридическими лицами, и страхование частных лиц.

Одна из особенностей данного страхования состоит в том, что при его проведении страховщик ставит задачу обеспечить практически безубыточное прохождение операций (т. е. не допускать выплату страхового возмещения), поскольку применяемые тарифные ставки предусматривают, что вероятность наступления страховых случаев и суммы убытков от них должны быть минимальными. В связи с этим страховщики осуществляют тщательный отбор страхователей и принимаемых на страхование объектов, руководствуясь в первую очередь принципом осмотрительности.

3.3. Страхование муниципальных облигаций

Одним из наиболее известных видов и самых быстрорастущих секторов страхования финансовых гарантий является страхование муниципальных облигаций — форма финансовых гарантий, при которой страховая компания предоставляет свою оценку кредитоспособности и репутацию муниципальному выпуску облигаций в обмен на страховую премию. Это страхование имеет две функции. Оно позволяет заемщику существенно уменьшить издержки по выплате процентов по его долговым обязательствам путем повышения оценки кредитоспособности выпускающего облигации, в то же время защищает держателей облигаций от риска того, что муниципалитет не выполнит обязательств по выплате процентов и основной суммы.

Эти два фактора — уменьшение издержек заимствования для муниципалитетов и дополнительные гарантии для держателей облигаций — являются причинами растущей популярности страхования облигаций. Объем застрахованных выпусков резко возрос в последние годы. К середине 80-х гг. в США страхованием охватывалось более 25% всех новых выпусков муниципальных облигаций, возрастая с 1973 г. в среднем на 170% ежегодно. В1993 г. объем застрахованных выпусков составил $107,45 млрд, увеличившись до 37% от суммарной номинальной стоимости новых эмиссий. Для сравнения: объем муниципальных облигаций, гарантированных коммерческими банками в форме предоставления letter of credit, не превысил $11,56 млрд. Страхование производилось как по муниципальным облигациям, выпускающимся под общее обязательство, так и по облигациям, обеспеченным доходами от финансируемого проекта.

Увеличение числа компаний, страхующих риски по долговым ценным бумагам, происшедшее в начале 80-х гг., объясняется прибыльностью таких операций, поскольку страхованию муниципальных облигаций обычно предписывается так называемый стандарт «нулевых потерь». В отличие от имущественного страхования или страхования от несчастных случаев, где ожидается определенный процент убытка, исчисляемый на основе актуарных расчетов, страховщики облигаций не предусматривают потерь.

3.3.1. Исторический обзор рынка страхования муниципальных облигаций

Идея страхования муниципальных облигаций возникла три десятилетия назад. В 1971 г. Американская корпорация страхования муниципальных облигаций (ныне Американская корпорация страхования и гарантий муниципальных облигаций) подписала первый страховой полис на муниципальные облигации — доходные облигации на сумму в $650 тыс., выпущенные для Greater Juny Borrow Medical Arts Building Company. Ассоциация страхования муниципальных облигаций (АСМО), консорциум крупнейших страховых компаний, застраховала первое обязательство в 1974 г. — доходные облигации «Карбондэйл, илл.р, компании по водоснабжению и канализации, на сумму $8,65 млн.

Наблюдаемое в последнее время возрастание числа финансовых гарантов объясняется прибыльностью финансовых гарантий. Из более чем 4 тыс. выпусков, застрахованных АСМО за ее 12-летнюю историю, ни один не закончился невыполнением обязательств. Более того, опыт, извлеченный из невыполнения муниципальных обязательств в период депрессии, показывает, что суммы, которые могут быть получены в виде спасательного вознаграждения от не выполнивших свои обязательства муниципалитетов, высоки, и что обычно срок их восстановления довольно короток.

Сказанное не означает, что этот бизнес свободен от риска. АСМО застраховала облигации Вашингтонской государственной системы энергоснабжения (ВГСЭА) на сумму в $23,6 млн. Обязательства по этим облигациям были затронуты неуплатой 1983 г.

АСМО теперь ответственна за ход выплаты процентов, в то время как застрахованные облигации остаются неоплаченными, и страховщик будет также выплачивать держателям облигаций основную сумму (их стоимость) по наступлении срока погашения. До неуплаты ВГСЭА удовлетворила претензии вкладчиков по ряду других неоплаченных выпусков и сейчас возмещает свои потери.

Снижение издержек заимствования

Оцененная кредитоспособность муниципалитета повышается корпорацией Standard & Poors после выдачи страхового полиса. Страхование облигаций дает возможность муниципалитетам поднять свою оцененную кредитоспособность до уровня «Трайпл-А», поскольку большинство гарантов финансовых обязательств на рынке муниципальных облигаций имеют оцененную корпорацией Standard & Poors кредитоспособность уровня «Трайпл-А». Два гаранта финансовых обязательств — АСМО и КСФГ — имеют оцененную кредитоспособность уровня двойного «Трайпл-А». Они получили высочайший рейтинг инвестирования как у Standard & Poors, так и у Mood’s Investors Service.

Средняя совокупная экономия на процентах за период существования застрахованной облигации существенно больше, чем стоимость страхования (страховая премия доходит до 50% суммы экономии на выплате процентов, но может отклоняться от этого показателя в ту или иную сторону в зависимости от экономических условий и рыночной ситуации). Например, в 1985 г. страхование АСМО 760 новых выпусков облигаций и векселей дало чистую экономию на выплате процентов $512 млн. Сумма премий, полученных за этот год на новые облигации и векселя, составила $208 млн.

Опыт Управления коммунальных услуг штата Южная Каролина дает типичный пример выгод от экономии на издержках. В 1985 г. оно выпустило доходные облигации для электроснабжения с десятилетним сроком на сумму $135 млн, подкрепленные страховым полисом АСМО с чистыми расходами на выплату процентов в размере 8,22%. Использовав страхование, Управление, имеющее кредитоспособность уровня А по меркам Standard & Poors и А-1 по меркам Mood’s, сэкономило $2,4 млн на выплате процентов за предполагаемый срок действия его облигаций.

Страхование облигаций также улучшает рыночную проходимость финансирования, особенно долговых обязательств некрупных, мало известных или низко котируемых заемщиков, которые нечасто выпускают облигации. Возросшая привлекательность застрахованных обязательств не только дает некрупным муниципалитетам с хорошей оцененной кредитоспособностью возможность конкурировать на рынке с более известными муниципалитетами, но может, кроме того, увеличить количество получаемых предложений от страховщиков, торгующихся за облигации.

Сделки, которые получают наибольшие выгоды от подкрепления кредита, — те, которые наиболее сложны. В некоторых случаях предложенные условия и оговорки надежности настолько запутаны, что эффективное размещение займа крайне сложно. Когда такие выпуски подкреплены страхованием облигаций, потенциальные вкладчики могут опираться на кредитоспособность страховой компании и ее оценку условий надежности операций при принятии ими инвестиционных решений вместо анализа всех финансовых и юридических тонкостей облигационного выпуска самостоятельно.

Гарантирование спокойствия вкладчиков

В страховом смысле финансовые гарантии позволяют перенести риск с озабоченного риском вкладчика на страховую компанию. Застрахованная облигация представляет собой более надежное для инвестора вложение, поскольку перед тем как инвестор понесет какие-либо потери, должны обанкротиться и страховщик, и выпускающий облигации. Если облигация застрахована, то основная сумма и проценты бесспорно гарантированы на весь срок действия облигации. Однако в обмен на надежность, обеспечиваемую страхованием (т. е. уменьшенный риск), инвесторам приходится жертвовать доходом. Типичным является уменьшение дохода на 10-20 базовых пунктов по сравнению с доходом от незастрахованной облигации.

Но, несмотря на то, что застрахованные облигации воспринимаются как менее рискованные, чем идентичные в прочих отношениях незастрахованные облигации, оцененная кредитоспособность которых доведена до уровня «Трайпл-А» в результате страхования, они рассматриваются как более рискованные, чем облигации, имеющие оценку кредитоспособности уровня «Трайпл-А» без страхования. В зависимости от ситуации на рынке застрахованные АСМО облигации могут давать доход на 20-40 базисных пунктов выше, чем застрахованные ценные бумаги уровня «Трайпл-А». Эта разница в доходах является результатом ощущаемой разницы в кредитоспособности двух видов выпускающих облигаций: одного — высокого качества в этом отношении муниципалитета, получившего оценку «Трайпл-А» за свои собственные финансовые возможности, и другого — муниципалитета с низкой оценкой, который получил свою «Трайпл-А» в результате покупки страхового полиса у АСМО. Застрахованные облигации также дают ценовую стабильность (более стабильны в цене), так как «синенькие» (ценные бумаги крупных компаний высокой стоимости) обычно меньше подвержены воздействию изменчивости рынка, чем более спекулятивные вложения. До тех пор, пока страховщики сохраняют свою оценку кредитоспособности на уровне «Трайпл-А», инвесторы защищены от любого снижения оценки кредитоспособности. Выпуск новых облигаций также не повлияет на оценки застрахованных ценных бумаг корпорацией Standard & Poors или Mouldy.

Другим преимуществом покупки застрахованных облигаций является активный характер рынка. Инвесторы, желающие продать застрахованные облигации до срока их выкупа, обычно могут рассчитывать на торги в тот же день с конкурентоспособной предложенной ценой, отражающей полную стоимость облигаций. Поскольку оптовики, торгующие муниципальными облигациями, держат оживленный рынок не облагаемых налогом обязательств, они стараются держать поступления таких облигаций на руках.

И для большинства инвесторов, которые редко имеют время или опыт для выполнения сложных исследований кредитоспособности самостоятельно, финансовые гарантии устраняют необходимость глубокого анализа кредита.

В обмен на минимальную разницу в доходности инвесторы, накупающие застрахованные облигации, получают дополнительные гарантии надежности, большую рыночную проходимость обязательств и выгоды от глубокого анализа кредитоспособности, проведенного третьей стороной.

Страховая защита _?

Около двух третей всего объема страхования муниципальных облигаций приобретается непосредственно их эмитентами. Финансовые гаранты предлагают набор программ для приобретения страховой защиты. Наиболее распространенными являются: непосредственное приобретение, необязательные или избирательные торги, альтернативные торги.

При программе непосредственного приобретения муниципалитет покупает страхование, позволяющее эмитенту рекламировать облигации и векселя и продавать их инвестиционным банкам как обязательства уровня «Трайпл-А». Этот метод дает муниципалитетам наибольшую экономию на затратах. Зная заранее, что выпуск будет застрахован, подписчики, являющиеся оптовиками на рынке облигаций, могут начать широкую предпродажную рыночную деятельность.

Необязательные или избирательные торги позволяют подписчикам вести торг за облигации со страхованием и без него. При избирательном торге оптовики дают свои предложения с финансовыми гарантиями лишь в том случае, если это сделает их предложение более конкурентоспособным. Разница между возросшей рыночной и первоначальной стоимостью страхования должна позволить подписчикам дать лучшее предложение за застрахованные облигации. Заем отдается страховщику, давшему самое низкое предложение. Хотя экономия на выплате процентов, получаемая при этой программе, может быть значительной, она обычно меньше, чем если бы страхование приобреталось непосредственно, поскольку инвесторы не знают, будут ли застрахованы облигации до момента объявления победившего предложения. Неуверенность в отношении страхования подрывает рыночную активность и может уменьшить количество предложений.

Страховщики могут также предлагать застрахованные и незастрахованные предложения по программе альтернативных торгов. Эта программа объединяет в себе черты необязательных или элективных торгов с некоторыми рыночными преимуществами рекламы, так как облигации могут представляться как достойные охвата страхованием АСМО.

Некоторые страховщики предлагают программу «окончательный страховщик должен платить», что позволяет выпускающему облигации квалифицировать их для страхования и предлагать страховщикам давать лишь застрахованные предложения для торга. Эта программа используется при отсутствии у выпускающего облигации средств на непосредственное приобретение страхования.

Премии могут варьироваться от 0,25 до 2% всей совокупной суммы основной части и процентов, т. е. обслуживания долга, в зависимости от гаранта, оценки кредитоспособности выпускающего обязательства, типа облигаций, срока их выкупа и факторов риска, связанных с этими обязательствами. Премии рассчитываются по приведенной к сроку выкупа стоимости по серийным облигациям (облигациям, выпущенным в одно и то же время, но с разными сроками выкупа) или же по приведенной к сроку создания обязательного фонда погашения стоимости по срочным облигациям (облигациям с единым сроком выкупа). Обычно стоимость премии составляет от одной трети до половины совокупной экономии на выплате процентов за весь период действия облигации.

Как правило, вся сумма премии взимается в начале срока действия страхового полиса. Размер премии и экономия на выплате процентов находятся в противоположной друг другу зависимости от оценки кредитными оценочными агентствами качества кредита. Например, средняя экономия на выплате процентов по выпуску, оцененному как «Дабл-А», будет гораздо меньше, чем для выпусков, оцененных как «Трайпл-Б», но размер премии по выпуску, оцененному как «Дабл-А», будет гораздо меньше, чем по выпускам, оцененным как «Трайпл-Б», однако и премия по выпуску, оцененному как «Дабл-А», будет меньше, потому что меньше риск. Некоторые страховщики будут гарантировать лишь те выпуски, которые относятся к выпускам «инвестиционного качества».

Механизм страхования

Страхование применяется главным образом к новым долгосрочным выпускам с фиксированным уровнем процента, в частности, к годовым облигациям, или же к выпускам, предназначенным для нужд коммунальных служб, таких как водоснабжение, канализация и энергетика. Выпуски общедолговых облигаций обычно подкреплены полным доверием к штатным или местным органам власти, их кредитом и практически неограниченной налоговой властью этих органов, хотя выпускаются общедолговые облигации с условием «ограниченного налога», т. е. налога с ограничением его по ставке или сумме, обещанного органом власти, иногда в форме закона, принятого правительством штата.

Доходные облигации тоже могут страховаться. В отличие от общедолговых облигаций, доходные облигации подкреплены обычно чистым доходом от реализации финансируемого проекта. Доходные облигации обычно используются штатными и местными органами власти, агентствами и управлениями для финансирования широкого круга проектов, включая строительство и эксплуатацию мостов, платных дорог, аэропортов, систем водоснабжения и канализации, штатных и местных программ индивидуального и многоквартирного жилищного строительства, студенческих займов, займов университетам и колледжам, а также на другие особые нужды.

Вознаграждение по этим проектам обычно обещано в принятом законе или подписанном контракте, с тем чтобы обеспечить конкретно установленный доход для выплат, связанных с обслуживанием долга, и достаточные средства для покрытия текущих и эксплуатационных расходов, связанных с этими проектами.

Поскольку муниципалитет должен располагать средствами для того, чтобы платить свои долги, страховщики установили правила страхования, с тем чтобы определять, несет ли облигационный выпуск приемлемый в кредитном отношении риск. Для того чтобы выяснить вопрос о соответствии муниципалитета этим критериям страхования, страховщики анализируют весь спектр демографических, экономических, юридических и финансовых факторов. Тенденции и явления, которые могут вызвать экономический спад, способны охватить широкий регион. Для распределения риска невыполнения обязательств по платежам страховщик часто в ущерб бизнесу избегает страхования значительного количества выпусков муниципальных облигаций в каком-нибудь одном географическом районе.

Финансовые гаранты избирательны в отношении выпусков, которые они страхуют. Правила страхования основаны на исследованиях невыполнения обязательств по муниципальным ценным бумагам и на опыте анализа финансовых экспертов, оценивающих кредитоспособность выпускающих облигации организаций.

Разновидности программ страхования

Хотя общедолговые облигации и доходные облигации представляют собой ядро бизнеса по страхованию финансовых гарантий, страховщики облигаций предлагают, кроме того, целый набор страховых услуг по отношению к прочим ценным бумагам, доход от которых не облагается налогом. Один из наиболее быстро растущих секторов сферы страхования финансовых гарантий — муниципальные инвестиционные трасты с долевым участием, в которых спонсор траста с долевым участием покупает портфель различных ценных бумаг и продает доли участия в нем большому количеству инвесторов.

Инвестиционные трасты с долевым участием стали инвестиционным инструментом со все более растущей популярностью благодаря привлекательности доходов от участия в них диверсификации риска. В 1980 г. объем средств инвестиционных трастов с долевым участием составлял $4 млрд, из которых 14% были застрахованы. В 1985 г. было реализовано новых долей в инвестиционных трастах на сумму $15,3 млрд, из которых 53% были застрахованы для дополнительной защиты инвесторов.

АСМО страховала инвестиционные трасты с долевым участием с момента ее создания. Действительно, застрахованные доли участия в инвестиционных трастах составляют почти половину всего объема страхования АСМО. В середине 1983 г. для удовлетворения растущего опроса на застрахованные доли участия в инвестиционных трастах АСМО вышла на рынок облигационных фондов. На конец 1985 г. ею было застраховано обязательств инвестиционных трастов на сумму более чем в $3,75 млрд. КСФГ и БИГ также проявляют все большую активность на этом рынке.

Для инвестиционных трастов с долевым участием имеются две программы гарантий: страхование облигаций, являющееся непрерывным, и страхование облигаций, действующее лишь в период их нахождения в трасте. Непрерывное страхование продолжает действовать вплоть до конечного срока выкупа каждой облигации независимо от того, держится или нет облигация в трасте: Спонсор выплачивает единовременную страховую премию за постоянную защиту гарантий выплаты основной части процентов по всем облигациям. Дополнительная стоимость, относимая на счет страхования, включается в цену, которую инвестор платит за каждую долю, и в цену, которую инвестор получает, выкупая долю. Что касается долей участия в инвестиционных трастах, застрахованных лишь на время их нахождения в трасте, то гарантии действуют лишь тогда, когда облигации находятся в фонде. Доверительный собственник платит ежегодную страховую премию за страхование на период нахождения в трасте, вычитаемую из процентного дохода от этой доли.

Некоторые гаранты начали предлагать страховое обслуживание долей в инвестиционных трастах, при котором обеспечивается необязательное страхование акций, продаваемых из портфелей трастов. Спонсоры трастов с долевым участием обязаны продавать облигации для оплаты инвесторов, погашающих свои доли. Поскольку облигации, застрахованные на период их действия и распродаваемые трастом, диктуют более высокие цены, нежели незастрахованные ценные бумаги, постольку выгоды от продолженной страховой защиты облигаций должны сопоставляться с издержками единовременной страховой премии, размер которой определяется при создании траста. Спонсор будет приобретать страхование лишь в случае, если полис страхования, действующий вплоть до наступления срока погашения, сможет обеспечить увеличение стоимости облигации на сумму, большую, чем стоимость самого полиса.

Растущий спрос на рынке муниципальных облигаций диктует необходимость развития кредитного подкрепления более значительного количества видов заимствования. Некоторые страховщики обеспечивают страхование второстепенных рыночных выпусков, включая пакеты вложений в товарные запасы и средства учреждений-вкладчиков, которыми распоряжаются оптовики на рынке обязательств. Финансовые институты обычно покупают оцененные на уровне «А» выпуски сроком действия 10-15 лет на второстепенном рынке. С покупкой страхования ранее выпущенные облигации автоматически переоцениваются до уровня «Трайпл-А». Премии обычно назначаются в процентах к остающейся сумме обслуживания долга и взимаются в виде единовременного полного платежа. Правила страхования, ставки премий и требования полиса аналогичны критериям, используемым при страховании новых выпусков.

Страховщики муниципальных облигаций разработали также специализированные виды обслуживания, с тем чтобы удовлетворить растущие финансовые потребности выпускающих облигации. В 1984 г. АСМО первой представила программу страхования резервных фондов, предназначенных для обслуживания долга эмитентов облигаций, оцененных как А1, А+ или выше. Эта программа заменяет собой резервный фонд на обслуживание долга заемщика, который гарантирует наличие средств для регулярного и своевременного обслуживания долга гарантийным обязательством, выполняющим такую же функцию. Это высвобождает некоторые денежные суммы, которые потребовались бы для создания резервного фонда, и позволяет использовать их на другие цели, уменьшает размеры новых предложений и возвратов и сокращает размеры валовых расходов по обслуживанию долга.

Некоторые финансовые гаранты также предлагают программы объединенных благотворительных займов, которые позволяют благотворителям выполнять заимствование на рынке оборотных кредитно-денежных документов по ставкам, которые, как правило, на 3-4% ниже, чем имеющиеся на рынке долгосрочных ценных бумаг. Благотворители получают лучший доступ к рынку при более благоприятных ставках, в то же время участвуя в страховых издержках.

Кроме того, некоторые страховщики облигаций гарантируют прочие инвестиционные инструменты. АСМО страхует открытые взаимные облигационные фонды (фонды, не ограниченные в отношении инвестиций, которые они могут выполнять) и предлагает страхование портфельных инвестиций. Страхование портфельных инвестиций предоставляется индивидуальным вкладчикам и банковским портфелям с очень конкретными оговорками. Облигации в портфелях должны иметь оценку кредитоспособности по стандартам Standard & Poors уровня В. В. В. или выше, с долей не более чем 30%, оцененной как В. В. В. Требуемый размер минимального участия в сумме портфельных инвестиций — $500 тыс. Рассчитываемые тем же способом, что и для долей в инвестиционных трастах, ставки премий для портфельных инвестиций и открытых облигационных фондов выше, чем для прочих страхуемых обязательств, что имеет своей целью компенсацию возросших издержек страховых программ.

Регулирование и перестрахование муниципальных облигаций

Несмотря на разнообразие новых видов предоставляемых страховых услуг, на темпы роста отрасли страхования финансовых гарантий накладываются определенные ограничения, ограничивается и степень готовности к потерям индивидуальных гарантов. Для ограждения спокойствия страховщиков управляющие страхованием в различных штатах требуют от компаний соблюдения определенных требований в отношении резервов и капитала и максимального ограничения риска.

Гаранты должны располагать четко определенным начальным капиталом в дополнение к учредительскому доходу (капиталу, оплаченному акционерами). Должны создаваться резервы для платежей в счет покрытия потерь и неполученных премий. Кроме того, должен формироваться чрезвычайный резервный фонд, состоящий из средств в сумме 50% заработанных премий; этот фонд должен поддерживаться в течение 20 лет. Максимальная подверженность риску для муниципальных страховщиков включает ограничения на объем риска, принимаемого на индивидуальные полисы и на общую его сумму. Возможности страховщика могут быть увеличены путем применения перестрахования, предназначенного для распределения риска, на который идет гарант.

Как изложено в статье, посвященной перестрахованию, наиболее часто применяемыми инструментами являются пропорциональное перестрахование и перестрахование в превышение потерь. При пропорциональном перестраховании, иногда называемом перестрахованием акций до востребования, перестраховщик принимает ответственность от первоначальной страховой компании на пропорциональной основе и делит первоначальное вознаграждение (премию) пропорционально принятой на себя ответственности.

Перестрахование в превышение потерь предназначено для защиты первоначальных страховщиков от влияния крупных претензий и применяется к потерям в превышение удержаний первоначальной компании (доли ответственности, которую она не уступает перестраховщику). Страхование в превышение потерь может применяться уступающей компанией в форме программы остановки потерь. Это означает возмещение для уступающей компании всех совокупных потерь, которые она понесла в превышении удержанного ею объема ответственности.

Назначаемая премия устанавливается скорее на основе суждения, нежели на какой-либо конкретной формуле ее ставки, и применяется к расчетной сумме премий. Если дело, переданное перестраховщику, является прибыльным, уступающая компания может получить возмещение на свои выплаты страховых премий Так как премия рассчитывается оценочно, то она обычно выплачивается в форме вклада (депозита), и его размер корректируется, когда действительный размер премии становится известным.

Количество перестраховщиков, участвующих в перестраховании, часто достигает 20 и более.

Способности и требования к подверженности риску регулируются государственными установлениями по страхованию. Финансовый страховщик не сможет иметь непокрытые чистые накопленные обязательства по своим полисам, действующим на данный момент, в сумме, превышающей сумму его капитала и прибыли, чрезвычайного фонда (резерва) и 50% неполученных премий. Регуляторы определяют накопленную чистую ответственность по обязательствам в виде 1/3 каждого процента застрахованной неоплаченной суммы обслуживания долга, застрахованной действующими полисами страховщика. Что касается одного конкретного выпуска, то установления предусматривают, что чистая ответственность страховщика — это среднегодовой объем средств, предназначенных для обслуживания долга за вычетом объема, который будет возвращен по договорам о перестраховании. Чистая ответственность по каждому конкретному выпуску не может превышать 10% прибыли полисодержателей гаранта.

Кроме того, основной объем «неправительственных» застрахованных муниципальных облигаций (благотворительные и коммунальные облигации, по которым имеется большой риск неуплаты) не должны составлять свыше 35% всего совокупного основного объема облигаций, гарантированных страховщиками. Размер выпуска также лимитирован потребностью.

Стабильность и надежность страхования муниципальных облигаций

Страхование муниципальных облигаций весьма стабильно и исключительно надежно. Подверженность риску в любой данный момент легко определима, не подвержена воздействию инфляции и автоматически сокращается в соответствии с фиксированным расписанием амортизации.

Важным фактором минимизации потерь в отрасли страхования финансовых гарантий является то, что более чем 40% всех застрахованных обязательств имеют резервные фонды на обслуживание долга, из которых обеспечиваются резервы для их использования в случае нехватки средств, имеющихся для выплаты основной части долга и процентов по нему. В дополнение к резервному фонду на обслуживание долга, формирование которого обусловливается имеющимися требованиями, некоторые виды финансирования, такие как выпуски займов на строительство многоквартирных домов, подкрепляются посредническим кредитом банков, сберегательных касс, Федерального жилищного управления или финансовых учреждений штатов, которые принимают на себя основной риск под недвижимость, в то же время позволяя выпускающему заем квалифицироваться для страхования.

В те периоды, когда в экономике нет спада, коэффициент невыплаты по тем видам муниципальных обязательств, которые страхуются, близок к нулю. Рынок муниципальных обязательств имеет очень высокий уровень надежности ввиду изначально присущей муниципалитетам стабильности. В противоположность частному бизнесу, муниципалитеты продолжают существовать в той или иной форме, не ограниченные сроками, поскольку они располагают уставным и конституционным мандатами на оказание услуг. Благодаря эластичности налоговой базы (налоговые ставки могут быть повышены или понижены, при этом налоговая база будет либо расширена, либо сужена) и оказываемой правительством помощи муниципалитеты способны противостоять стихийным бедствиям, экономическим ударам, финансовой безответственности.

Штатные и местные управления, регулирующие бюджет, ограничивают размеры долговых обязательств, которые могут быть выпущены, понижают вероятность постоянного финансового ущерба вследствие бесхозяйственности. Жизненно важный характер муниципальных проектов (например, содержания школ и оказания коммунальных услуг) требует адекватного обеспечения возможностей выплаты муниципальных долговых облигационных обязательств. В дополнение к установленным государством пределам задолженности, общественное мнение и политический процесс имеют тенденцию к ограничению совокупных излишков в выпуске муниципальных долговых обязательств.

Законы, защищающие кредиторов муниципальных властей, сильны и легко приводятся в действие. При маловероятном варианте неуплаты по долговым обязательствам страховщик становится собственником облигаций и тем самым получает юридические права на собственность, включая возмещение за неуплаченные платежи. Если выпускающий обязательства не платит по застрахованным облигациям, страховщик платит держателям облигаций суммы в счет погашения долга в установленные сроки. Если выпустивший обязательства устойчив в финансовом отношении и возобновляет платежи, возмещение выплаченных страховых претензий взыскивается с выпустившего обязательства для покрытия расходов финансового гаранта.

Факторы риска

Страхование муниципальных обязательств рассматривается как менее подверженное потерям, чем прочие виды страхования (собственности, от несчастных случаев, гарантий). При нем предлагается тариф страховой премии, который благоприятно выглядит на фоне самых рискованных видов поручительства, в частности, договорного обеспечения облигациями. Однако страхование муниципальных обязательств подвержено долгосрочному риску потерь, поскольку сроки выкупа могут достигать 25, 30 и даже 40 лет. Средний срок действия застрахованной облигации составляет 15 лет. Хотя этот факт, как может показаться, увеличивает степень риска, имеют место некоторые важные выгоды от долгосрочного, на ряд лет, распределения риска.

Если все выплаты основной суммы займа и процентов по нему распределяются по годам и все они рассматриваются как полностью рискованные, то совокупный объем подверженности риску является существенным. Сказанное верно и тогда, когда предполагается, что имеет место весь объем риска потерь при имущественном страховании или при страховании от несчастных случаев. Разница состоит в том, что лимит ответственности по страхованию муниципальных обязательств является абсолютной фиксированной суммой в любой отдельно взятый момент. Риск по другим формам страхования трудно или почти невозможно рассчитать. В случае, если оценки возможны, неожиданно высокий уровень (темп) инфляции или изменения в законодательстве, определяющие новые ставки гонораров, выплачиваемых присяжным заседателям, могут привести к увеличению издержек. Что касается страхования муниципальных облигаций, то подверженность риску может быть легко определена. Крайний предел подверженности является конечным и относительно небольшим.

Полис страхования строго ограничен выплатами основной суммы и процентов по мере срока их наступления по предварительному расписанию (графику) платежей. Например, выровненные платежи по обслуживанию долга на $10 млн основной суммы и процентов по ней, распределенные на 20 лет, составят $500 тыс. в год, или же всего 5% основной суммы ежегодно. Подверженность риску страховщика ограничена именно этими 5% по мере наступления срока их выплаты. Следовательно, основываясь на условиях, содержащихся в страховом полисе, действительный риск ограничен лишь теми платежами, срок выплаты которых может наступить в период серьезных финансовых неурядиц.

3.3.2. Механизм проведения страхования муниципальных облигаций

При его проведении страховщик гарантирует инвестору выплату капитала и процентов по застрахованным облигациям.

Страховой интерес инвестора в данном страховании состоит в том, что оно позволяет:

¦ перенести риск вкладчика на страховую компанию;

¦ обеспечить стабильность цены застрахованных облигаций, т. е. меньшую их подверженность воздействию конъюнктуры рынка;

¦ повысить степень ликвидности застрахованных облигаций, т. е. возможность реализовать их на вторичном рынке до наступления сроков выкупа;

¦ освободить инвестора от тщательного изучения кредитоспособности эмитента.

С точки зрения эмитента, данное страхование обеспечивает лучшую реализацию облигаций, а также уменьшение издержек по их выпуску за счет снижения сумм выплачиваемого дохода. Последнее объясняется тем, что застрахованная у авторитетного страховщика облигация становится более надежной, а потому может быть распространена при меньшей доходности. При этом величина страховой премии по договору обычно составляет от 1/3 до 1/2 совокупной экономии эмитента, получаемой на выплате процентов за весь период действия облигации.

Страховая сумма по договору устанавливается в пределах суммы долга и процентов по нему в соответствии со сроками наступления выплат по графику, установленному проспектом эмиссии.

Тарифные ставки, как правило, находятся в пределах от 0,25 до 2% совокупной суммы основного долга и процентов. Конкретная ставка устанавливается в зависимости от оценки кредитоспособности эмитента, выпускающего обязательства, типа облигации, сроков ее выкупа и других факторов риска, связанных с этими обязательствами.

Расчет размеров тарифных ставок основан на проводимых финансовыми экспертами исследованиях риска невыполнения обязательств эмитентом и оценках уровня его кредитоспособности. Для того, чтобы оценить потенциальную возможность муниципалитета выплатить свои долги, страховщики обычно анализируют целый спектр политических, демографических, экономических, юридических и финансовых факторов.

Сумма премии, исчисленная исходя из страховой суммы и установленного размера тарифной ставки, как правило, уплачивается в начале срока страхования за весь его период. Для распределения риска невыполнения обязательств эмитентами застрахованных облигаций страховщики стремятся избегать страхования значительного количества выпусков муниципальных облигаций в одном географическом регионе.

Страхование муниципальных облигаций считается малоубыточным видом страхования. А в те периоды, когда в экономике нет спада, его убыточность вообще близка к нулю. Это связано с тем, что муниципалитет осуществляет свою деятельность в той или иной форме на протяжении длительного периода, располагает стабильными источниками поступления денежных средств, находится под контролем представительных органов. Законы, защищающие имущественные интересы кредиторов муниципальных властей, легко приводятся в действие.

В результате, хотя сроки такого страхования могут достигать 25, 30 и даже 40 лет, степень страхового риска по договорам обычно считается незначительной. Кроме того, проведение данного страхования связано с той особенностью, что выплаты эмитентом основной суммы займа и процентов по нему обычно распределяются по годам, а потому лимит ответственности страховщика в любой отдельно взятый момент ограничен лишь теми платежами, срок выплаты которых наступает в данный период.

Наконец, страховая компания имеет право на предъявление регрессных исков. При неуплате по долговым обязательствам страховщик становится собственником облигаций и получает юридические права на возмещение эмитентом убытков за неоплаченные долги.

Для развития данного вида страхования страховщики предлагают широкий набор разнообразных программ страхования.

Так, одним из видов страхования, удовлетворяющего финансовые потребности эмитентов, является страхование резервных фондов. Резервный фонд должен создаваться эмитентом на протяжении всего периода займа как гарантия систематического накопления средств для погашения облигаций в определенный срок. Активы этого фонда состоят из наличности, ценных бумаг и прочих видов ценностей. Договор страхования резервного фонда, заключаемый на страховую сумму, равную необходимой величине этого фонда, освобождает эмитента от необходимости его формирования, поскольку обеспечивает инвесторам гарантии выплаты данной суммы. Это позволяет эмитенту использовать средства на другие цели.

В последнее время в США быстро растут также объемы операций по страхованию финансовых гарантий инвестиционных фондов с долевым участием. Суть деятельности этих фондов состоит в том, что фонд продает доли участия в нем большому количеству инвесторов, которые самостоятельно не могут эффективно заниматься размещением своих средств в ценные бумаги. Они становятся акционерами фонда, который, в свою очередь, размещает полученные средства в различные ценные бумаги, обеспечивает диверсификацию рисков и выплачивает акционерам доход от инвестиций.

Ассоциация страхования муниципальных облигаций (АСМО) — консорциум крупнейших страховых компаний США — предлагает для данных фондов две программы страхования.

1. Непрерывное страхование облигаций, приобретенных фондом, ответственность по которому действует до срока выкупа каждой из застрахованных облигаций независимо от того, находится ли она в фонде или уже продана.

2. Страхование облигаций, предусматривающее ответственность страховщика лишь в период их нахождения в фонде.

Договор страхования заключается фондом, который включает затраты на страхование в цену, уплачиваемую инвестором за каждую долю участия в нем.

Еще одним видом страхования для инвестиционных фондов является страхование облигаций, продаваемых из портфелей фонда. Договор такого страхования заключается тогда, когда инвестор выходит из фонда и требует получения своей доли в нем. В этом случае фонду необходимо продать часть облигаций, чтобы погасить долг. Наличие договора страхования, в свою очередь, поднимает рыночную цену облигаций по сравнению с незастрахованными ценными бумагами. Следовательно, в данном случае, для того чтобы оценить эффективность страхования для фонда, выгода от повышения цены облигаций должна сопоставляться с издержками на уплату единовременной страховой премии.

3.3.3. Перспективы страхования муниципальных облигаций в России

Сравнительно низкий страновой рейтинг России, определяющий низкий потолок рейтинга отечественных страховых компаний и банков, с одной стороны, ограничивает рынок доступных им операций страхования/гарантирования кредитного риска внутренних ценных бумаг сектором долговых обязательств эмитентов, не имеющих кредитного рейтинга.

С другой стороны, следует отметить возможность активизации операций страхования отечественных эмитентов, имеющих международный кредитный рейтинг, зарубежными страховыми компаниями и банками, характеризующимися более высоким рейтингом.

Как и за рубежом, наиболее привлекательными для страхования инструментами отечественного рынка ценных бумаг являются субфедеральные и муниципальные облигации. Благодаря сравнительно устойчивой налоговой базе и правительственной помощи муниципалитеты способны противостоять стихийным бедствиям, экономическим кризисам и даже финансовой безответственности (хотя, например, в Италии банкротства муниципалитетов в начале 90-х гг. были достаточно часты). Наиболее важным фактором здесь является эффективность правового регулирования эмиссии муниципальных облигаций федеральными органами власти.

Так, потенциал надежности отечественных муниципальных долговых обязательств возрастет после вступления в силу Бюджетного кодекса и закона «Об особенностях эмиссии государственных и муниципальных облигаций», устанавливающих предельное соотношение максимальной величины заимствований к объему доходных поступлений бюджета соответствующего уровня. Их принятие станет важным фактором защиты прав инвесторов от последствий рискованной финансовой политики эмитента.

В нормативных актах, регламентирующих деятельность коммерческих банков и пенсионных фондов, муниципальные и субфедеральные долговые обязательства рассматриваются как высоконадежные, что позволяет увеличивать инвестиции в муниципальные ценные бумаги без ухудшения показателей рискованности активов.

Согласно последней редакции инструкции Центрального банка РФ № 1 «О порядке регулирования деятельности кредитных организаций», коэффициент риска вложений в долговые обязательства субъектов РФ и местных органов власти, а также банковских ссуд под их залог был оценен в 20%, тогда как коэффициенты риска вложений в иные негосударственные ценные бумаги и размещение средств на корреспондентских счетах ностро у банков-резидентов определены в 70%.

В соответствии с экономическими нормативами надежности и платежеспособности негосударственных пенсионных фондов и компаний по управлению их активами вложения в муниципальные облигации также рассматриваются как низкорисковые. Коэффициент оценки активов с учетом риска по ценным бумагам органов власти субъектов РФ и органов местного самоуправления составляет 0,250, тогда как по банковским депозитам он равен 0,425, по негосударственным ценным бумагам — 0,625.

Только для страховых компаний инвестиции в муниципальные и субфедеральные ценные бумаги рассматриваются государственными органами власти как менее привлекательные по сравнению с корпоративными долговыми ценными бумагами и банковскими депозитами. Аналогичные нормативы деятельности коммерческих банков и негосударственных пенсионных фондов отдают первенство муниципальным облигациям.

Благодаря повышенной надежности именно субфедеральные и муниципальные органы власти, выступающие в качестве эмитентов ценных бумаг, станут наиболее привлекательными объектами интереса для отечественных и, возможно, зарубежных страхователей. Интересными объектами для страховщиков могут стать и корпоративные облигации, гарантированные муниципальными/субфедеральными бюджетами.

Вместе с тем следует учитывать сравнительно скромные суммарные активы отечественных страховых организаций, значительно уступающие активам российских коммерческих банков.

Для сравнения: в США суммарные активы страховых организаций на начало 1996 г. составляли $2,8 млрд при активах коммерческих банков $3,3 млрд.

Совокупный объем страховой премии, собранный всеми компаниями России в 1997 г., составил 34,2 трлн руб., увеличившись на четверть по сравнению с 1996 г. (27,4 трлн руб.). Совокупная страховая премия на душу населения в США, странах ЕЭС и Японии варьируется в пределах $1500-4000, тогда как в России на начало 1998 г. — чуть более $30. Без учета обязательного медицинского страхования удельный вес страхования в ВВП составляет менее 1%, что более чем в 10 раз ниже уровня западных стран.

Преимущества в объеме активов позволят отечественным коммерческим банкам по масштабу и развитию системы гарантирования муниципальных облигаций опередить страховые компании. В частности, отдельные отечественные банки получили международный кредитный рейтинг, а страховые компании — пока нет. Помимо сравнительного преимущества в величине активов, коммерческие банки — гаранты муниципальных займов — имеют возможность реализовать механизм обеспечения возвратности средств займа, выступая одновременно в качестве уполномоченного банка по обслуживанию займа, контролирующего целевое использование его средств. Такой банк получает возможность увеличения своих активов, используя механизм гарантирования муниципальных облигаций, характеризующихся более высокими формальными показателями по сравнению с аналогичными показателями надежности обязательств коммерческих банков, а также льготами по налогообложению доходов физических лиц.

С высокой степенью эффективности эта модель, в частности, может быть использована банками (или крупнейшими корпорациями) для гарантирования муниципальных займов городов и регионов, переводящих на свой баланс учреждения социальной сферы, забираемые у градообразующих предприятий. Возможна схема, при которой крупная корпорация-налогоплательщик становится гарантом облигационного займа региона или муниципалитета базирования, получая в обмен налоговый кредит.

С учетом особенностей отечественной системы налогообложения, затрудняющей эмиссию корпоративных облигаций, распространение может получить практика гарантирования какой-либо частной компанией муниципальных ценных бумаг, не обеспеченных бюджетными гарантиями и обслуживаемых за счет доходов от реализуемого данной компанией инвестиционного проекта.

Решение проблемы снижения кредитного риска для инвесторов является одной из необходимых предпосылок формирования находящегося пока в зачаточном состоянии рынка облигаций местных органов власти. Уже в среднесрочной перспективе создание системы страхования/гарантирования муниципальных ценных бумаг сможет способствовать выполнению этой задачи.

3.4. Страхование облигаций юридических лиц

Другим видом страхования финансовых гарантий является страхование облигаций юридических лиц.

Такому страхованию могут подлежать облигации предприятий различных отраслей промышленности, строительства, торговли и т. д. Оно гарантирует инвестору своевременную и в должном объеме выплату основного капитала и процентов на него. Страхование облигаций юридических лиц, в случае если оно осуществляется авторитетной страховой организацией, повышает кредитные возможности компаний-эмитентов, делает облигации ликвидными, обеспечивает их размещение по более высоким ценам.

Срок такого страхования обычно составляет 10-20 лет. Страховая сумма не превышает, как правило, 90% стоимости облигаций.

Страховая премия выплачивается в начале срока страхования, при этом договор страхования не подлежит расторжению.

Порядок заключения договора аналогичен страхованию облигаций муниципальных организаций.

Однако проведение такого вида страхования требует глубокого анализа коммерческих перспектив предприятия, облигации которого подлежат страхованию, качества управления на нем, темпов роста, финансовой устойчивости, работы поставщиков и заказчиков, профессионализма кадров. Залогом обеспечения безубыточности в данном виде страхования выступают рентабельность деятельности предприятия, а также находящееся в его собственности имущество.

---